我爱我家收购方案存三点质疑 业绩承诺恐难兑现

昆百大A （000560）收购房地产中介我爱我家的方案终于出炉，公司将通过发行股份及支付现金和协议受让的形式作价65亿元获得我爱我家100%股权。我爱我家实现曲线上市，因为我爱我家在被昆百大A收购前股权较为分散，所以此次曲线上市并没有构成借壳，业绩承诺和高估值是此次市场关注的重点。

据昆百大A收购方案，本次交易中，昆百大A拟向刘田、林洁、张晓晋等发行股份及支付现金购买他们合计持有的我爱我家94%的股权，合计支付对价为61.82亿元。其中，以发行股份的方式支付交易对价43.79亿元，以现金方式支付交易对价18.03亿元。

除此之外，昆百大A还将作价3.78亿元协议受让西藏利禾、太合达利、执一爱佳合计持有的我爱我家6%的股权。也就是说，昆百大A合计花费65亿元获得我爱我家100%股权。

此次对我爱我家的收购方案中有三点引起市场质疑，首先是标的公司估值过高，二是标的公司业绩承诺虚高，第三则是标的公司与昆百大A本身的潜在关联关系。

据我爱我家财务数据显示，截至2016年9月30日，我爱我家净资产账面价值为7.27亿元，评估机构中发国际采取收益法对我爱我家100%股权的价值进行了预估，预估值为66.58亿元，预估增值率为815.61%。

对于估值增值较高的原因，昆百大A解释称，“预估增值的主要原因是标的公司属于轻资产类的房地产中介服务公司，经多年的发展，标的公司已拥有优质的线下门店资源、经验丰富的运营团队以及良好的市场品牌，盈利能力较强”。

实际上，在2016年6月市场还传出先锋集团作价48亿元收购我爱我家，但是此事之后遭到先锋集团的否认。

高估值必然要靠业绩说话，目前来看我爱我家的业绩表现一般，据标的公司未经审计的财务数据显示，2014年、2015年和2016年1-9月我爱我家实现归属于母公司所有者的净利润分别为-6662万元、1.43亿元和2.65亿元。也就是说，我爱我家2015年才刚开始扭亏为盈，原因则是房市的升温。

此次交易对方也给出了业绩承诺，相关股东方承诺，我爱我家2017年、2018年和2019年实现的扣除非经常性损益及募集配套资金影响后的合并报表口径下归属于母公司股东的累计净利润分别不低于5亿元、11亿元及18亿元。也就是2017年、2018年和2019年分别不低于5亿元、6亿元和7亿元。

我爱我家主营业务为房地产中介业务，房地产中介服务是贯穿房地产全产业链的房地产综合服务业务。业内人士表示，2016年在房地产升温下，我爱我家业绩都没有达到承诺较低标准，而2017年后持续的业绩增长则存在着政策束缚的压力。一旦未来房地产市场出现大幅降温，昆百大A因为收购我爱我家而增加的商誉资产将出现大幅缩水，我爱我家业绩达不到的同时，昆百大A自身也将计提大量资产减值损失。

如果业绩没有达到承诺标准，补偿义务人刘田、林洁、张晓晋、李彬、陆斌斌、徐斌等将按照约定好的确定方式进行补偿，补偿方式以交易对方获得的昆百大A股权为优先，当年应补偿的全部股份将由上市公司按照1元的价格回购并予以注销。

另一点值得注意的是，昆百大A在此次收购我爱我家之前，曾通过全资子公司云百投资作为劣后级资金投资了嘉兴锦贝投资，后者则持有伟业策略99.99%的股权，其中云百投资出资份额占比为33.33%，而伟业策略又持有我爱我家12.03%的股权。此次收购方案中，昆百大A将拿现金7.58亿元收购伟业策略持有的我爱我家12.03%的股权。

嘉兴锦贝投资2016年共投资6.41亿元获得伟业策略99.99%的股权，从而间接持有我爱我家12.03%股权，但昆百大A此后又作价7.58亿元再购回伟业策略持有的我爱我家12.03%股权。自己买自己投资的股权，昆百大A的劣后级资金轻松盈利几千万，私募出身的昆百大A实际控制人谢勇资本运作能力可见一斑。